导读：既然业绩的持续性与稳定性并无大碍，当年在上市委会议审议的结果也为无需进一步落实事项，如今却俨然已成为创业板上市钉子户的耐普股份，到底是什么在阻碍着其资本化的前程？
本文由叩叩财经（ID：koukouipo)独家原创首发
作者：何卓蔚@北京
编辑：翟 睿@北京
2023年2月13日，面对外界的诸多质疑，湖南耐普泵业股份有限公司（下称“耐普股份”）的创业板上市申请还是获得了深交所上市委员会议给出的“符合发行条件、上市条件和信息披露要求”的结果，并无需进一步落实事项。
近两年时间过去了，此前被监管层“无条件”过会的耐普股份却迟迟未能成功挂牌上市，甚至直到如今，连提交证监会注册的资格都尚未获得。
耐普股份IPO“难产”了，这是所有人都不得不承认的事实。
当初，作为深交所第一届上市审核委员会正式成立后首审的第一批拟上市项目，耐普股份IPO的命运备受外界关注。
2023年2月3日，随着注册制全面改革的落地，深交所在此前创业板上市委员会的基础上组建了深交所第一届上市审核委员会，十天之后，深交所上市审核委员会 2023 年第 1 次审议会议便紧锣密鼓地拉开了审核序幕。
在这场深交所第一届上市审核委员会的“首秀”审核会议上，共有两家拟IPO企业的首发审核和一家已上市企业的可转债发行申请同日过堂受审，其中，压轴登场的便是耐普股份IPO（详见叩叩财经相关报道《辅导期长达30余月！耐普股份IPO勇闯深交所上审委第一审：高管任职资格不符创业板规范！费用畸高，销售人员平均薪酬直追董秘》）。
耐普股份为一家聚焦水泵及其控制系统研发的企业，主要从事工业泵、移动应急供排水装备的设计、研发、生产、销售和服务。
此番耐普股份申请创业板IPO上市，欲计划通过发行不超过3166.67万股以募集4.156亿资金投向“立式长轴泵和新型永磁泵生产基地建设”、“加工生产线及测试、仓储系统优化技术改造”、“研发中心升级建设”等三大项目和补充流动资金。
这也不是耐普股份的首次资本之旅。
这家在今年已迎来成立20周年的企业，曾在2015年8月成功在新三板挂牌交易成为了一家公众公司。
或许流动性羸弱和估值乏力的新三板远不能满足耐普股份的资金需求和对上市公司身份的认同。
于是乎，2017年12月，在新三板挂牌仅仅两年多时间后，耐普股份便选择了终止在股转中心的交易，开始筹谋A股IPO。
万事开头难。
这是耐普股份此番IPO的真实写照。
虽然耐普股份早前曾有过挂牌新三板的经历，按照普遍的逻辑，皆会认为其较一般普通企业来说，在财务、公司治理和内部风险控制等方面皆进行了标准化改造和合规，但令其意外的是，在耐普股份此次IPO仅在申报之前的筹备工作量和工作时限都是大大超过预期的。
据叩叩财经获悉，从2019年底，耐普股份就选定中介机构开始进场对其进行上市前的辅导，直到2022年5月，其最终才终于获得了监管机构对其上市辅导工作的验收，整个上市辅导周期就长达30多个月，仅辅导工作报告便向当地证监局足足递交过了十期。
恐怕令耐普股份没有想到的是，更难的上市历程还在后面等待着它。
自2022年6月27日向深交所提交创业板上市申请并获得受理后，又近两年半时间过去了，原本在上市审核前期推进顺畅的耐普股份，又陷入了可怕的“停滞”之中。
在IPO过会后，已21个月过去了，耐普股份却迟迟未能进入到上市注册流程。
如果仅从业绩上看，耐普股份在近一年来虽可能无法保持前几年的高速增长，但至少暂时并未出现大幅下跌的趋势。
公开数据显示，在2020年至2022年间，耐普股份营收从最初的4亿出头增长至了超过6.4亿，对应的扣非净利润也从2020年时的不到6000万，在2022年也完成了过亿的突破。
目前耐普股份尚未公布其2023年的财务数据。
但据叩叩财经获得的其2023年上半年的营收数据显示，在2023年1-6月，其至少也保持了经营的持续与稳定，录得营业收入2.28亿，基本与2022年同期的2.24亿持平。
既然业绩的持续性与稳定性并无大碍，当年在上市委会议审议的结果也为无需进一步落实事项，如今却俨然已成为创业板上市钉子户的耐普股份，到底是什么在阻碍着其资本化的前程？
“耐普股份IPO的难产或许与其遭受到竞争对手的投诉与举报有关。”一位接近于监管层的知情人士向叩叩财经透露。
“耐普股份在上市过程中，的确遭到了实名举报，认为其在信息披露及财务数据问题上存在着遗漏甚至是造假的嫌疑，早前，监管层也已责成负责保荐其此次上市的中介机构对此进行了核查。”对于遭到举报一事，有接近于耐普股份的中介机构人士告诉叩叩财经，但对于具体的举报细节和是否因此上市受阻，该人士则坦承“不方便透露”。
据叩叩财经独家获悉，2023年9月底，也即是在耐普股份IPO通过审核半年多时间之后，深交所在内部发布的一份上市审核动态中通报称，在2023年8月，曾对1家首发项目的发行人、中介机构及相关人员的违规行为采取了口头警示的监管措施。
该发行人等一干机构及人员受罚的主因为“未准确披露相关信息”，直到深交所要求其对“投诉举报事项”进行核查后才进行更新。
上述审核动态中，并未公布相关受罚的发行人的具体信息。
上述接近于监管层的知情人士向叩叩财经证实，这家在2023年8月受到深交所自律处罚的拟IPO企业正是耐普股份，一同受罚的还有西部证券及两位该项目的保荐代表人。
此次担任耐普股份IPO保荐机构的为西部证券。
在耐普股份IPO受阻的这近两年时间里，西部证券的保荐业务也正在经历着近年来的至暗时刻。
2020年时，西部证券的IPO承销保荐业务一度迎来了高光时刻，其当年来自该业务的收入达到了3.24亿元。
但在刚刚过去的2023年中，西部证券来自于IPO承销保荐的收入已缩水至1.4亿元，与此同时，西部证券在中国证券业协会公布的2023年投行质量评价结果中，被从此前的B类降级为C类。
C类为投行质量评价最差的一类。在参与评价的98家国内券商中，仅有19家券商被归为此类。
需要指出的是，目前在沪深两市以及北交所申报上市的队伍中，耐普股份IPO已成为了西部证券单独保荐的最后一单。
1）尴尬的“进口替代”和异常的销售费用
上述接近于监管层的知情人士透露，深交所是在2023年8月23日向西部证券及相关责任人出具口头警示的通知单的。
该自律监管措施决定认定，西部证券作为保荐人，奉林松、瞿孝龙作为项目保荐代表，在项目的上市申请过程中，未按照《保荐人尽职调查工作准则》的要求，对发行人行业情况及板块定位进行逐项核查，在深交所审核问询后仍未审慎核查发行人所涉及业务的产业分类情况，发表的核查意见不准确。
奉林松、瞿孝龙即为耐普股份IPO的两位签字保荐代表人。
近年来，由奉林松、瞿孝龙二人同时担任保荐代表人且在深交所上市的项目也仅有耐普股份一家。
同样的口头警示，也被送至了耐普股份案头。
此时的耐普股份IPO已通过深交所审核长达半年之久。
对于耐普股份IPO的相关业务是否符合创业板定位，在其走上深交所发审会议上会受审之前，就已颇受争议。
“进口替代”是此次耐普股份IPO最为响亮的口号之一。
在力证公司自身竞争优势和满足创业板“三创四新”定位属性之时，耐普股份一再反复强调着自身对行业“国产化”的优势和贡献。
在耐普股份最新披露的招股书（上会稿）中，便共有30余处提及其“进口替代”。
耐普股份的主营业务实则分为工业泵和移动应急供排水装备两大块。
在2022年之前，耐普股份IPO的报告期内，其来自于工业泵的营业收入皆大于移动应急供排水装备，除了2020年，工业泵的营收占比不到50%外，其余的2019年和2021年，工业泵为耐普股份皆带来了近55%的营业收入。
让耐普股份为之骄傲的“进口替代”就产生于工业泵业务中。
耐普股份称，其在立式斜流/长轴泵技术基础上，研制并应用于国内首批国产大型 LNG 接收站的立式长轴海水泵，成功实现了替代进口。此后不久，其又在消防泵组技术的基础上，参与并实现了海洋平台消防泵组的进口替代。
在部分业务上实现“进口替代”也的确是事实。
但耐普股份如果想要依靠这些“进口替代”的事实作为其技术先进性的例证，就有些尴尬了。
实际上，耐普股份上述的两块业务的“进口替代”实则已经发生在十年之前了。
其中，LNG 接收站的立式长轴海水泵的“进口替代”发生于2013年，对海洋平台海水消防泵组的“进口替代”则应用于2014年。
然而近十年时间过去了，来自于这两起彰显技术先进性的“进口替代”业务，不仅一直以来为耐普股份的营收贡献份额和利润占比颇小，且并不出众的毛利率也依然让耐普股份相关业务指标未有起色且逊于同行。
据耐普股份披露的数据显示，2019年至2022年上半年，耐普股份来自于 LNG 立式长轴海水泵和海洋平台海水消防泵组两项业务的合计收入仅占其当期工业泵收入比例分别为 13.25%、5.38%、16.53%、11.97%。
在2019年至2022年上半年，耐普股份工业泵的营收占比则分别为54.57%、47.88%、55.75%和43.70%。
换而言之，耐普股份所谓成功实现“进口替代”的业务，在其此次IPO报告期内，为其贡献的营收占比仅分别为7.2%、2.57%、9.21%和5.23%，最高也不到总营收规模的一成。
此外，在2019年至2022年上半年，耐普股份工业泵毛利率分别为 28.86%、30.53%、29.7%和 23.65%，而可比公司类似产品毛利率的平均水平则分别达到了 34.37%、33.27%、33.16%和 26.13%。
面对“进口替代”近十年，缘何相关业务的营收和利润贡献依然捉襟见肘的质疑。
耐普股份也承认称“LNG 接收站和海洋平台国内建设相对较慢，市场容量较小”，“公司海洋平台海水消防泵前期主要以电动消防泵组为主，价值较高的柴油机消防泵组订单较少”。
纵然号称核心技术在业内具备领先性和创新性，但与同业其他可比公司相较，种种细节也显示，耐普股份在市场中却更像是一家销售驱动型而非技术创新能力取胜的企业。
高企且不符合行业惯例的销售费用便是最有力的明证。
据耐普股份公开披露的财务数据显示，在2019年至2022年上半年，其销售费用分别为6509.61万、7408.55万、8518.63万和4214.32万，占当期营收比例分别达到了18.1%、17.63%、16.65%和18.76%。
可以类比的是，中金环境、三联泵业、侨龙应急——这三家被耐普股份认可的同行可比行业中，在过去的几年时间里，平均销售费用占比皆远低于耐普股份。
在2019年至2022年上半年中，中金环境、三联泵业、侨龙应急三家公司的平均销售费用占比分别仅为 13.64%、13.46%、11.25%和10.68%。
细究耐普股份高昂的销售费用组成，其销售人员的薪酬更是大大超过行业平均的畸高。
在耐普股份IPO报告期内，2019年至2022年上半年销售费用中，分别有1749.88万、2402.40万、2892.68万和1712.14万元用于支付销售人员的薪酬，同期，按耐普股份平均销售人员分别为91人、96人、102人和105人测算，其销售人员在对应年份中的薪酬分别达到了19.23万元/年、25.03 万元/年、 28.36 万元/年和 32.61 万元/年。
耐普股份销售人员的年薪在业内有多高呢？
以被耐普股份认可的同行业可比的上市公司中金环境为例，在2019年至2021年期间，其销售人员的平均年薪仅为17.65万元、13.11万元和18.77万元。
三联泵业的销售人员薪资水平与中金环境相似，2019年至2021年间，其年薪分别为15.22万元、16.28万元和18.90万元。
同行可比的三家企业中，侨龙应急的销售人员的平均收入在经过了2019年和2020年的16.08万和14.05万后，2021年出现了较高的增幅，达到了22.93万元/年，但与耐普股份当年的28.36万相比，依然差距颇大。
按照同行业销售人员平均薪资水平测算，2019年至2021年内，仅分别为16.31万元/年、14.48万/年和20.20万元/年。
可见，在最近三年中，尤其是2020年和2021年，耐普股份销售人员的平均收入比行业平均高出分别达到了72.8%和40%以上。
不仅薪酬收入远高于同行业，在耐普股份内部，销售人员的薪酬也高得“离谱”。
就2021年来说，102名耐普股份销售人员的平均薪酬便已达到了28.36万元。
与之形成鲜明对比的是，在号称坚持技术创新，并表示“如果公司不能持续加大研发投入，开展前瞻性的产品研发和技术创新；或公司未来研发进展和技术更新较为缓慢，无法顺应市场发展趋势开发新产品并布局商业化安排；或研发成果不能满足市场日益增长的需求，公司核心技术体系可能面临技术迭代或被其他技术替代的风险”的前提下，耐普股份多位被认定为核心技术人员那远不及普通销售人员的收入，即便耐普股份已经意识到“公司产品的不断创新对技术人员需求较大，若公司不能建立良好的激励机制与职业发展规划，在留住现有技术人才的基础上引进适应市场需求的新技术人才，则未来可能会对公司产品的技术研发造成不利影响”。
在此次耐普股份IPO申报材料中，共认定了6位核心技术人员，除了身兼董事长身份的耿纪中和总经理周红以及监事彭智新外，还有陈磊、 陈双喜、龙翔等三人。
2021年，作为最核心的技术人员，陈磊、 陈双喜、龙翔三人的薪酬仅分别为17.92万元、19.87万元和20.20万元。
即便是身兼监事和核心技术人员双职的彭智新，其2021年的薪酬也仅为23.34万元，与当年销售人员的平均年薪也低了超两成的收入。
作为核心技术人员陈磊在2021年的收入，则仅是当年销售人员平均年薪的六成。
更令人惊诧的是，在2021年中，耐普股份董秘田灵芝的报酬才仅为29.86万元。
也就是说，耐普股份的销售人员平均薪酬几乎与作为耐普股份主要高管之一的董秘持平。
“销售费用的异常，尤其是销售人员的薪酬大大高于同行业惯例，很容易会被监管层怀疑可能存在通过员工向客户进行贿赂或返利的情况。甚至可能存在未入账的成本、费用或关联方代为承担成本费用的问题。”一位来自于沪上大型券商的资深保荐代表人曾告诉叩叩财经，尤其是耐普股份下游客户大多数以中石化、五矿集团、中国化学等大型央企为主的情况下，更需要仔细核查销售费用的合理性和销售人员薪酬的真实性。
2）再遭追责的保荐代表人
因对耐普股份行业情况及板块定位进行逐项核查，在深交所审核问询后仍未审慎核查其所涉及业务的产业分类情况，发表的核查意见不准确，直到深交所要求其对耐普股份的有关投诉举报事项进行核查后才更新。
来自西部证券的两名保荐代表人奉林松、瞿孝龙遭到了深交所的追责。
事实上，这也不是近年来瞿孝龙作为保荐代表人因对IPO项目履职尽责的缺失受罚的首例了。
2021年1月下旬，上交所在一份监管措施决定书（〔2021〕2号）中公告，两名负责湖南华纳大药厂股份有限公司（以下简称“华纳药厂”）申请首次公开发行股票并在科创板上市项目的保荐代表人，因履行相关保荐职责不到位，被予以监管警示。
华纳药厂科创板IPO的保荐代表人之一即为瞿孝龙。
上交所认为瞿孝龙等二人作为保荐代表人未对华纳药厂相关信息披露予以充分、全面的核查验证，导致发行上市申请文件出现多处不规范情形，如“未对发行人重要产品、 高端药品收入、主营业务模式、重要合同等情况予以充分、全面核查”，“未按要求发表总体核查意见及修订招股说明书，导致招股 说明书（申报稿）及审核问询回复相关信息披露存在不准确、不规范”等。
瞿孝龙算是券商业内的资深人士，拥有十余年的保荐代表人从业经验。
2010年，从国联证券跳槽加盟到西部证券的这十四年间，瞿孝龙已经成功保荐了盐津铺子、可孚医药等知名企业成功IPO上市。
与瞿孝龙一起搭档保荐耐普股份IPO的另一位保荐代表人奉林松，其从业资历明显逊于瞿孝龙，2021年初才正式注册成为保荐代表人的他，耐普股份IPO是其作为保荐代表人申报的首例投行项目。
自2023年3月，华曙高科IPO获得证监会注册之后，西部证券至今也再无成功保荐的投行项目诞生。
显然，西部证券如今已将投行业务大部分的希望押注在了耐普股份IPO这起久久悬而未决的上市项目上。
这也是西部证券目前在沪深两市及北交所中唯一在审的独立保荐上市项目。
除了耐普股份IPO外，注册于陕西西安的西部证券，作为联席保荐人与中信建投一起出现在了陕西水电IPO的中介机构名单中。
陕西水电是在2023年12月向上交所递交主板上市申请的，目前尚未完成首轮问询。
不过按照当前的审核态势与耐普股份自身的情况，西部证券IPO保荐承销业务在2024年“0”项目入账将是极大的概率。
稍显乐观的是，据叩叩财经统计，目前由西部证券担任上市辅导已进入备案及辅导阶段的企业还有18家，其中已有一家企业进入了验收完成阶段。
即便从上市辅导到正式申报IPO乃至挂牌成功还需历经多道关卡，期间变数丛生，但尚算充足的项目储备，至少给了西部证券投行业务走出至暗时刻的希望。
2024年11月14日，与耐普股份IPO类似，已通过深交所上市委审核超过一年半之久却迟迟未能进入到注册流程中的深圳市鑫信腾科技股份有限公司主动终止了其IPO的推进。
在2024年以来，已有20余家已过会的拟创业板IPO企业最终铩羽在了注册的关口之上。
耐普股份是步其后尘最终饮恨A股，还是能幸运地扭转乾坤改写上市命运成功敲响深交所挂牌交易之钟？
叩叩财经也将继续关注。
（完）
